La diversificazione è la parola che risuona in ogni testo, libro o articolo di finanza. Ma cosa significa davvero diversificare?
Significa trovare il giusto equilibrio tra azionario, obbligazionario, oro, materie prime e liquidità in portafoglio. Ma significa anche, all’interno di ogni asset class, non concentrarsi su pochi titoli — non mettere tutte le uova nello stesso paniere come dicevano le nonne sagge. Se l’obiettivo è avere il 50% di quota azionaria, diversificare vuol dire non affidare quel 50% a un singolo titolo, o anche solo a una manciata di titoli.
Sembra un’affermazione ovvia. Ma i dati su come si distribuiscono davvero i rendimenti azionari raccontano una storia molto più sorprendente — e spiegano perché la concentrazione è uno dei rischi più sottovalutati nella gestione di un patrimonio importante.
L’asimmetria dei rendimenti: pochi titoli fanno tutto il lavoro
Nel 1900 gli Stati Uniti rappresentavano solo il 15% dei mercati azionari mondiali. Oggi superano il 60%. Al tempo il mercato era composto da poche centinaia di azioni — industriali, servizi pubblici, ferrovie. La tecnologia come settore non esisteva. Oggi la domina.
Il dato più sorprendente arriva da uno studio di Hendrik Bessembinder, professore di finanza alla W.P. Carey School of Business dell’Arizona State University, condotto su quasi 26.000 azioni del mercato americano tra il 1926 e il 2016 — novant’anni di storia.
Il risultato: solo il 47,8% delle azioni americane ha reso più dei titoli di stato in quel periodo. Poco più della metà. Il 4% delle azioni totali ha generato la maggior parte del rendimento netto dell’intero mercato. Solo cinque azioni, su ventiseimila, rappresentano il 10% del rendimento totale del mercato. E il 50% di tutta la ricchezza finanziaria creata dipende da circa l’1% dei titoli quotati.
In altre parole: la stragrande maggioranza delle azioni, prese singolarmente, non crea valore superiore a un semplice titolo di stato anzi, alcune lo distruggono. Il rendimento del mercato nel suo complesso è generato da una minoranza ristretta di titoli eccezionali — e nessuno sa in anticipo quali saranno.
Il singolo titolo tende a sottoperformare il mercato
Se il rendimento del mercato è generato da pochi titoli eccezionali, ne consegue una verità controintuitiva: scegliere un titolo a caso tende a produrre un risultato inferiore alla media del mercato.
Uno studio di Antti Petajisto, del Brooklyn Investment Group, lo conferma con precisione: dal 1926, il rendimento mediano decennale dei singoli titoli azionari statunitensi rispetto al mercato nel suo complesso è stato del -7,9%, pari a una sottoperformance media dello 0,82% all’anno.
Il motivo è puramente statistico: il rendimento aggregato di tutte le azioni deve necessariamente coincidere con il rendimento del mercato — quindi la sottoperformance media “dovrebbe” essere zero. Ma è vero solo in aggregato, perché un piccolo numero di titoli con performance eccezionali alza la media generale. La maggior parte dei singoli titoli, presa isolatamente, resta sotto la media.
La vita mediana di un’azione quotata, peraltro, è di circa 90 mesi — meno di otto anni. Le società falliscono, vengono acquisite, si delistano. Scommettere su un singolo titolo per decenni significa scommettere anche sulla sua stessa sopravvivenza come entità quotata.
Il caso Amazon: il senno di poi non aiuta
Tutti vorrebbero trovare la prossima Amazon o la prossima Alphabet. Ma la storia reale di quei titoli è meno lineare di come la si ricorda. Amazon si è quotata nel 1997 a 1,50 dollari circa. In prossimità della bolla Dot-Com era arrivata a valere oltre 100 dollari, per poi crollare a meno di 6 dollari nel giro di due anni.
Chi l’avrebbe comprata prima del crollo? Chi l’avrebbe tenuta dopo aver visto il capitale ridursi del 95%? Chi lo ha fatto — e sono esistiti investitori che lo hanno fatto — lo ha fatto con la consapevolezza (o la fortuna) di poter sopportare quella discesa. La domanda da porsi non è “avrei riconosciuto la prossima Amazon”, ma “avrei avuto la disciplina di tenerla durante un crollo del 95%, sapendo che avrebbe potuto non riprendersi mai”.
Vendere metà: la regola di Markowitz
Harry Markowitz, il padre della moderna teoria del portafoglio e premio Nobel per l’economia, ha applicato a se stesso un principio semplice quanto efficace. In un’intervista a Jason Zweig del Wall Street Journal raccontò come decise di allocare i propri risparmi pensionistici:
“Ho immaginato il mio dolore se il mercato azionario fosse salito vertiginosamente e io non avessi investito, o se fosse crollato e io avessi investito tutto. Il mio intento era quello di minimizzare il mio futuro rimpianto. Quindi ho diviso i miei investimenti al 50% tra obbligazioni e azioni.”
Il principio si applica perfettamente anche a chi si trova con una posizione azionaria concentrata — un pacchetto di azioni della propria azienda, un’eredità concentrata su pochi titoli, stock option accumulate nel tempo. Indipendentemente dalle considerazioni fiscali, spesso il modo più efficace per uscire da una posizione concentrata è il più semplice: vendere metà.
Non è una strategia sofisticata. È un modo per minimizzare il rimpianto: se il titolo continua a salire, si è comunque partecipato alla crescita con la metà rimasta mentre se crolla, si è protetta almeno metà del capitale. È l’antidoto pratico contro la paralisi decisionale che spesso blocca chi ha una posizione concentrata — l’incapacità di scegliere tra “tengo tutto” e “vendo tutto” che porta, il più delle volte, a non fare nulla.
Perché la gestione attiva fatica a battere il mercato
Se anche gli investitori professionisti, con team di analisti e accesso a informazioni approfondite, faticano a individuare in anticipo quel 4% di titoli che genera la maggior parte dei rendimenti, il dato non sorprende: il 78% dei gestori di fondi attivi statunitensi non ha battuto il proprio benchmark negli ultimi cinque anni. La situazione non è diversa per i gestori europei.
Oltre la metà dei rendimenti di mercato, su orizzonti lunghi, si concentra in pochi giorni di trading. Questo rafforza un principio già incontrato nell’articolo su Mr. Market: il tempo nel mercato conta più del tentativo di indovinare il momento giusto per entrare o uscire.
Cosa significa in pratica per un patrimonio importante
Chi ha costruito un patrimonio importante si trova spesso in una situazione di concentrazione — le azioni della propria azienda, un pacchetto ereditato, stock option accumulate in anni di carriera dirigenziale. La tentazione di tenere tutto — per fedeltà, per convinzione, per timore di “perdere il treno” — è comprensibile ma statisticamente sfavorevole.
I dati sono chiari: la probabilità che un singolo titolo sovraperformi il mercato nel lungo periodo è bassa. La probabilità che un portafoglio ampio e diversificato catturi la crescita generata dal ristretto gruppo di titoli vincenti — senza dover indovinare quali saranno — è molto più alta.
Per questo un portafoglio ben costruito non cerca di individuare la prossima Amazon. Cerca di essere esposto, attraverso strumenti diversificati, a tutto il mercato — comprese le poche eccezioni che faranno la differenza, senza il rischio di scommettere tutto su quelle sbagliate.
Valutare il servizio
Per chi si trova con una posizione azionaria concentrata — azioni aziendali, un’eredità, stock option — e vuole valutare come diversificare in modo efficiente e fiscalmente sostenibile, è possibile richiedere un incontro conoscitivo riservato.
Domande frequenti
È vero che pochi titoli generano la maggior parte dei rendimenti di mercato?
Sì. Secondo lo studio di Hendrik Bessembinder su quasi 26.000 azioni americane (1926-2016), il 4% dei titoli ha generato la maggior parte del rendimento netto dell’intero mercato, e il 50% della ricchezza creata dipende da circa l’1% dei titoli quotati.
Conviene investire in singoli titoli o in strumenti diversificati?
I dati suggeriscono cautela verso lo stock-picking: il rendimento mediano decennale di un singolo titolo sottoperforma il mercato di circa lo 0,82% annuo (studio Petajisto), e il 78% dei gestori professionali di fondi attivi non batte il proprio benchmark su 5 anni. Un portafoglio diversificato cattura la crescita del mercato senza dover indovinare i pochi titoli vincenti.
Come si esce da una posizione azionaria concentrata?
Harry Markowitz, premio Nobel per l’economia, suggerisce un principio pratico: vendere metà. Non è una strategia sofisticata, ma minimizza il rimpianto — sia che il titolo continui a salire sia che crolli — ed evita la paralisi decisionale tra “tengo tutto” e “vendo tutto”.
Mirko Tessari — Consulente finanziario abilitato all’offerta fuori sede
Iscritto all’Albo OCF — Delibera n. 804 del 18/01/2017
