Prima o poi capita a molti: la banca propone un certificate. Capitale protetto, cedola interessante, sottostante che conosci. Sulla carta sembra la soluzione ideale — rendimento senza rischiare davvero.
I certificates sono strumenti legittimi e in alcuni casi utili. Ma sono anche strumenti complessi, e la complessità ha una conseguenza precisa: è difficile capire cosa si sta comprando davvero, quanto costa e in quali scenari conviene.
Vediamo come funzionano, quali tipi esistono, come vengono tassati e — soprattutto — cosa verificare prima di sottoscriverne uno.
Cosa sono tecnicamente
I certificates sono strumenti finanziari derivati cartolarizzati. Semplificando: sono obbligazioni emesse da un intermediario, con sopra una struttura di opzioni.
Va detto subito, perché il pregiudizio è diffuso: né “derivato” né “cartolarizzazione” sono parole da demonizzare. Un derivato è semplicemente uno strumento il cui valore deriva da un altro. La cartolarizzazione è il procedimento con cui si trasformano attività in titoli negoziabili. Sono tecniche, non giudizi.
L’emittente costruisce lo strumento combinando una componente obbligazionaria e una componente in opzioni legate a un sottostante: può essere un’azione, un paniere di azioni, un indice, materie prime, valute o tassi di interesse.
In base a come è strutturato, il certificate avrà un comportamento diverso al variare del sottostante — e questo comportamento è definito interamente in fase di emissione, prima che tu lo sottoscriva.
Il rischio emittente: il primo da valutare
Essendo strumenti emessi da un intermediario finanziario, i certificates espongono al rischio emittente: la capacità di chi li ha emessi di rimborsare il capitale a scadenza. Esattamente come per un’obbligazione.
Significa che sono soggetti alle regole del bail-in. Un certificate “a capitale protetto” protegge il capitale rispetto all’andamento del sottostante — non rispetto all’insolvenza dell’emittente. È una distinzione che sfugge a molti sottoscrittori, e vale la pena averla chiara.
Da qui una verifica preliminare: chi è l’emittente e qual è il suo merito creditizio? È la prima domanda da porsi, prima ancora di guardare la cedola.
Le quattro famiglie principali
Le strutture disponibili sono decine, ma si raggruppano in quattro categorie:
Capitale protetto. Prevedono la restituzione integrale (o parziale predefinita) del capitale a scadenza, indipendentemente dall’andamento del sottostante — salvo insolvenza dell’emittente. Il rendimento è tipicamente legato a cedole condizionate: vengono pagate solo se, alle date di rilevazione, il sottostante rispetta determinate condizioni.
Capitale condizionatamente protetto. La protezione vale finché il sottostante non scende oltre una soglia predefinita (la barriera). Se la barriera viene violata, la protezione decade e il rimborso segue l’andamento del sottostante. È la categoria più diffusa — e quella dove è più facile fraintendere il livello di rischio effettivo.
Capitale non protetto. Replicano l’andamento del sottostante, eventualmente con amplificazioni in specifici scenari. Nessuna protezione del capitale.
A leva. Offrono un’esposizione più che proporzionale al sottostante, al rialzo o al ribasso. Sono gli strumenti più rischiosi della categoria e — come vedremo — quelli con la struttura di costo meno immediata da leggere.
Strike price e date di rilevazione: i due parametri che decidono tutto
Lo strike price è il livello di riferimento del sottostante fissato in emissione. È il valore rispetto al quale si misura tutto: se alle date di rilevazione il sottostante è sopra o sotto lo strike, scattano (o non scattano) cedole, protezioni, rimborsi anticipati.
Le date di rilevazione sono i momenti in cui viene fotografato il valore del sottostante. Anche queste sono predefinite. Il sottostante può muoversi come vuole tra una rilevazione e l’altra: conta solo dove si trova nei giorni stabiliti.
Un dettaglio che molti scoprono tardi: i certificates su azioni non danno diritto ai dividendi distribuiti dai titoli sottostanti. Su sottostanti ad alto dividendo, questa rinuncia incide più di quanto sembri sul confronto con l’investimento diretto.
Dove si trovano i costi in un certificate
Questa è la parte che merita più attenzione, perché i certificates funzionano diversamente da fondi ed ETF.
Un fondo ha una commissione di gestione esplicita, addebitata annualmente e visibile nel rendiconto. Un certificate non ha costi di gestione ricorrenti: la remunerazione di chi lo struttura e di chi lo distribuisce è incorporata nel prezzo.
Questo ha una conseguenza concreta. Quando si sottoscrive un certificate in fase di collocamento — cioè prima che venga quotato sul mercato — il prezzo pagato incorpora le commissioni di strutturazione e distribuzione. Al momento dell’ingresso in quotazione, il valore di mercato riflette il valore effettivo dello strumento: la differenza rispetto al prezzo di sottoscrizione corrisponde, in buona parte, a quei costi.
Non è un’anomalia né una scorrettezza: è il funzionamento normale del collocamento, ed è tutto dichiarato nella documentazione. Il punto è che va letto, perché l’entità di questi costi varia molto da emissione a emissione.
Il caso dei certificates a leva. Qui c’è un elemento in più: la componente a leva è finanziata, e quel finanziamento ha un costo. Si tratta di un costo implicito, che riduce il rendimento nel tempo e che in alcune strutture può risultare molto significativo — in certi casi superando il 15-20% su base annua. Su orizzonti brevi incide poco; su periodi lunghi può erodere completamente il vantaggio della leva.
È un dato che si trova nella documentazione, ma non sempre in evidenza — e quasi mai nella presentazione commerciale.
Come leggere la documentazione
Ogni certificate ha due documenti che vanno letti prima di sottoscrivere:
Il KID (Key Information Document). Sintetico, obbligatorio, contiene l’indicatore di rischio, gli scenari di performance e — nella sezione dedicata — i costi complessivi espressi in percentuale, anche su diversi orizzonti temporali. È il documento da cui partire.
Le Condizioni Definitive. Più tecniche e dettagliate: contengono strike price, barriere, date di rilevazione, meccanismo di rimborso e la scomposizione delle commissioni di strutturazione e collocamento. È qui che si trovano i numeri precisi.
Le domande da porsi leggendoli:
→ Qual è il costo complessivo dichiarato, e su quale orizzonte?
→ Cosa succede esattamente se il sottostante scende del 10%, del 30%, del 50%?
→ La protezione è incondizionata o condizionata a una barriera? Dove si trova la barriera?
→ Quali sono le date di rilevazione e cosa accade a ciascuna?
→ Chi è l’emittente e qual è il suo rating?
→ Nel caso di strumenti a leva: qual è il costo di finanziamento della componente a leva?
Se dopo aver letto la documentazione non si è in grado di rispondere a queste sei domande, la risposta corretta alla proposta è: non ancora.
La tassazione: il vero punto di forza
C’è un aspetto in cui i certificates hanno un vantaggio oggettivo rispetto a fondi ed ETF: il trattamento fiscale.
Tutti i proventi dei certificates — sia le cedole sia le plusvalenze da vendita — sono classificati come redditi diversi. Vengono tassati al 26%, ma sono compensabili con le minusvalenze accantonate.
Esempio concreto: se hai 1.000 euro di minusvalenza da una vendita in perdita di azioni, e realizzi 1.300 euro di guadagno su un certificate, paghi il 26% solo sui 300 euro di differenza. La minusvalenza viene assorbita integralmente.
È una differenza sostanziale rispetto a fondi ed ETF, dove il guadagno è reddito di capitale e non è compensabile. Chi ha minusvalenze accantonate in scadenza — ricordiamo che si perdono dopo quattro anni — trova nei certificates uno degli strumenti più efficaci per recuperarle. Il tema è approfondito nell’articolo su redditi di capitale e redditi diversi.
Attenzione però al principio generale: l’efficienza fiscale è un vantaggio, non un motivo sufficiente. Assumere rischi superiori a quelli coerenti con la propria strategia solo per recuperare minusvalenze è un errore che spesso genera altre minusvalenze.
Quando hanno senso e quando no
Possono avere senso per recuperare minusvalenze in scadenza, per costruire esposizioni specifiche difficili da replicare altrimenti, o per chi ha una view precisa su un sottostante e vuole un profilo di payoff definito.
Hanno meno senso come sostituti di un portafoglio diversificato, come strumento principale per chi ha bassa familiarità con la materia, o quando vengono scelti principalmente per la rassicurazione della formula “capitale protetto” — che, come abbiamo visto, protegge dal rischio di mercato ma non dal rischio emittente, e non sempre in modo incondizionato.
Il criterio resta quello di sempre: non investire in ciò che non si comprende. Se dopo la spiegazione non si è in grado di ripetere a qualcun altro come funziona lo strumento e in quali scenari si guadagna o si perde, serve approfondire prima di decidere.
Valutare il servizio
Per chi ha ricevuto una proposta di investimento in certificates e desidera un’analisi indipendente della struttura, dei costi e della coerenza con la propria strategia patrimoniale, è possibile richiedere un incontro conoscitivo riservato.
Domande frequenti
Cosa sono i certificates?
Sono strumenti finanziari derivati cartolarizzati emessi da intermediari finanziari, composti da una componente obbligazionaria e una in opzioni legate a un sottostante (azioni, indici, materie prime, valute). Il loro comportamento è definito interamente in fase di emissione.
Il capitale protetto è davvero garantito?
La protezione riguarda l’andamento del sottostante, non l’insolvenza dell’emittente: i certificates sono soggetti al rischio emittente e alle regole del bail-in. Inoltre, nei certificates a capitale condizionatamente protetto la protezione decade se il sottostante scende oltre una barriera predefinita.
Come vengono tassati i certificates?
Tutti i proventi — cedole e plusvalenze — sono classificati come redditi diversi, tassati al 26% ma compensabili con minusvalenze accantonate. È un vantaggio rispetto a fondi ed ETF, i cui guadagni sono redditi di capitale e non compensabili.
Dove si trovano i costi di un certificate?
I certificates non hanno commissioni di gestione ricorrenti: i costi sono incorporati nel prezzo. Nel KID si trovano i costi complessivi in percentuale; nelle Condizioni Definitive la scomposizione dettagliata, incluse le commissioni di strutturazione e collocamento e — per gli strumenti a leva — il costo di finanziamento della componente a leva.
Mirko Tessari — Consulente finanziario abilitato all’offerta fuori sede
Iscritto all’Albo OCF — Delibera n. 804 del 18/01/2017
